受地产调控影响、上半年收入增速放缓。1)一二线城市受房地产调控影响需求下降，公司北京和上海直营分公司上半年收入合计同比下滑7%，其中北京下滑15%、上海下滑2%。分地区来看，公司上半年西南、东北地区实现较好增长，同比增速达22%；西北和华北地区分别下滑1%和3%，华东、华中和华南表现中规中矩，分别同比增长10%、6%和7%。2)分渠道看，我们预计二季度电商增速或有所恢复，预计上半年同比增长15%左右；线下零售和工程渠道增速预计大幅放缓，其中三四线表现好于一二线，子公司杭州名气上半年新增7家一级代理商，收入和净利润分别同比增长31%和12%。3)分产品看，上半年油烟机、燃气灶和消毒柜收入分别同比增长8.2%、1.1%和2.4%，嵌入式品类增速较高达32%。量价方面，根据中怡康数据，2018H1老板油灶的零售均价分别小幅提升3.7%和4.9%，预计提价不到5%，上半年公司库存商品和发出商品同比增长13%，也印证销售面临较大压力。不过乐观的一点是，预收账款同比增长14.62%达11.5亿元，为下半年收入增长打下较好基础。

　　毛利率承压、销售费用控制良好。1)公司上半年毛利率53.42%，同比下降3.89个百分点，主要是原材料价格仍处高位、同时结算方式发生调整所致；从单季度变化来看，公司Q2毛利率下滑幅度大幅收窄至1.73个pcts.2)期间费用方面，公司上半年销售费用率同比下降3.37个百分点至27.59%，导致毛利率-销售费用率同比仅下降0.52个百分点；管理费用率和财务费用率上半年基本保持平稳，三项费用率同比下滑3.05个pcts，综合带来净利率同比提升0.19个百分点至18.88%。

　　双管齐下渠道下沉、名气+金帝差异化互补。1)双管齐下渠道下沉：公司目前三四线渠道收入占比约35%左右，渗透率只有65%，未来渠道下沉仍有较大提升空间，一方面老板品牌继续开400-500家专卖店，上半年新增255家；另一方面通过与代理商和分销商成立城市公司，直接从总部拿货，提高代理层级，上半年城市公司大幅增加至155家。2)名气+金帝差异化互补：上半年公司控股金帝股份进入集成灶领域，同时名气品牌扩大渠道覆盖面，未来成长可期。我们预计2017年金帝股份收入规模约2亿元，销量市场份额约5%左右，目前集成灶行业仍处高速成长阶段，公司通过名气+金帝双品牌运作与老板品牌形成差异化互补，有望实现三四线市场有效突破。

　　公司在手现金充足，维持买入投资评级。公司在手现金充足，目前现金+其他流动资产(理财产品为主)合计44.54亿元，员工持股成本价35.94元/股，股价安全边际仍然较高。我们预计公司2018-2020年净利润分别为18.17亿、22.7亿元和26.11亿元，对应动态市盈率 13倍、 11倍和 9倍，维持“买入”投资评级。