投资要点

　　存量订单 33 亿锁定 2018 全年高增长

　　13 亿元(包括未完成半导体设备合同 1.39 亿)，其中全部发货的合同金额为 9.42 亿元，部分发货合同金额 6.17 亿元，尚未到交货期的合同金额14.54 亿元。根据 2017 年末未完成订单 18.87 亿以及 Q1 确认收入 5.66 亿，即 Q1 新接订单量合计达 16.92 亿。其中 2017 年末未完成的半导体订单为1.05 亿，即 2018Q1 公司新签的半导体订单至少为 3400 万。

　　加上此次新中标订单 8.58 亿，目前公司存量订单合计达 38.71 亿，所对应的不含税未确认的收入已达 33 亿。根据公司订单的签订时间、设备的生产周期(3 个月)以及验收周期(3-5 个月)，我们认为这部分收入均有望在 2018 年确认。

　　公司预计 2018 年 1-6 月实现归母净利润为 2.69 亿—3.12 亿，预计同比上升 90%—120%；按照中位数 2.91 亿和平均 20%的净利率水平计算，我们预计 Q2 公司将确认近 9 亿收入，即从 Q2 开始订单收入确认速度将提速。

　　光伏下游持续扩产，设备龙头将显著受益

　　根据我们计算，排除此次中标订单后，中环光伏在 2017 年 9 月公告的四期新建+四期改造项目的新增 8.6GW 产能所对应的设备订单中，预计还有 12 亿左右未得到释放，我们判断部分订单大概率将由晶盛获得。

　　除中环外，在 2017 年装机量大增长和隆基等光伏企业高 ROE 的背景下，晶澳、晶科、协鑫等均有可能大幅扩产单晶产能。近期光伏硅片的两大巨头，协鑫宣布在云南扩产 20GW 单晶，隆基投资 12 亿在楚雄建设年产 10GW 单晶硅片项目。在无限接近平价的过程中，光伏企业们通过扩大规模和技术进步尽可能地降低成本，进而使发电端的成本接近火电，我们认为光伏行业的扩产计划将会更为激进。我们认为，晶盛作为全球光伏级别长晶炉的龙头，有望在下游的扩产潮中持续受益；单一大客户依赖的现象有望得以有效改善，未来将摆脱中环单一客户对估值的压制。

　　成立半导体子公司，半导体订单有望加速落地

　　公司 4 月 24 日发布公告称设立半导体子公司。先前我们始终认为晶盛的半导体订单将在 2018 年落地并转化为业绩，而此时公司成立半导体子公司用于半导体设备的生产和研发，有望加速半导体订单的落地。

　　由于晶盛是国内稀缺的半导体级别单晶炉供应商，且在中环无锡项目是 10%持股的股东，晶盛跟中环长期合作关系密切，我们预计中环在扩产中将优先选择晶盛的设备。

　　根据我们测算，中环的天津区熔项目(8 寸 30 万片/月和 12 寸 2 万片/月产能)共合计 3.3 亿元单晶炉需求，按照 8 寸产品净利润率 50%，12 寸产品净利润率 70%估算，净利润可达 1.8 亿元。再考虑 2017 年的半导体设备订单(1.05 亿)会在 2018 年确认收入，我们预计 2018 年半导体设备收入可超 4 亿元，可贡献净利润 2 亿元左右。

　　江苏无锡直拉项目(8 寸 75 万片/月和 12 寸 60 万片/月产能)合计投资额 185 亿元(我们的模型测算与中环 9 月 30 日的公告的投资规模基本吻合)，设备需求共 129.7 亿，其中单晶炉 32 亿，其他切磨抛设备大概率也会采购晶盛机电的设备。预计该项目将会平滑分成 4 年完成(2018 年-2021 年)，故每年的设备采购额将会为 30 亿元左右。

　　乐观假设：晶盛机电占总采购量的 80%，则对应每年 24 亿元设备订单；中性假设：晶盛机电占总采购量的 60%，则对应每年 18 亿元设备订单。故我们认为，未来 4 年的半导体项目订单有望大幅超市场预期。

　　盈利预测与投资建议： 公司短期业绩将受益于光伏行业回暖，中期看平价上网带动光伏需求大爆发，长期将有望受益于半导体行业高景气度和国家对半导体设备国产化的支持，建议重点关注公司半导体设备研发和销售进展。由于半导体新增订单暂未落地，出于审慎原则，维持原盈利预测(即 1 亿)；光伏设备贡献 7 亿元(在手订单可以支撑，且韩国韩华凯恩项目毛利高于其他客户)。我们预计公司 2018-2020 年归母净利润为 8.0、11.3、14.7 亿元；对应 EPS分别为 0.81、1.15、1.5 元，PE 分别为 29/21/16X，继续维持“买入”评级。

　　风险提示：半导体国产化发展低于预期，蓝宝石业务开拓不及预期。