全景网4月27日讯 水电企业给人的印象就像它们的大坝一样四平八稳，而川投能源必然属于其中的佼佼者，公司去年和今年一季报的业绩呈现持续高增长。但随着雅砻江下游电站建设基本完成，川投也开始遭遇一些业绩和股价上的烦恼。

　　利润高速增长 股价表现疲弱

　　近日公布的财报显示，去年川投能源实现盈利34.8亿元，同比增长154%。在此基础上，公司一季度盈利继续攀升到7.7亿元，增幅达到95%。光从数字上，很难猜到这居然是一家水电企业。

　　川投能源85%以上的利润都来自持股48%的雅砻江水电公司，该公司位处雅砻江流域，是我国十三大水电基地之一。水电企业的商业模式相对简单，收入主要受装机量和电价影响，费用主要是折旧，现金流状况较好。

　　去年，由于下游锦屏一级、锦屏二级电站投产，全年共6台60万千瓦机组先后投产发电，雅砻江公司装机容量增长34%到1410万千瓦，盈利翻番到70亿元，帮助川投实现高增长。

　　不过，尽管公司年报和一季报业绩增速喜人，近期股价走势却相对疲软。今年以来，川投能源股价累计上涨约25%，落后于沪深300的36%，或WIND电力指数35%的涨幅。目前公司市盈率为14.8倍。

　　成长空间仍在 装机增长进入真空期

　　根据水规总院的建设规划，雅砻江干流在2025年前分上中下游三段开发，总装机容量约3000万千瓦。目前雅砻江公司的装机容量为1410万千瓦，按此公司装机量应该还有一倍的上升空间。

　　不过，随着锦屏一级、二级水电站的投产，雅砻江下游的水电开发已经基本进入尾声，目前只剩下60万千瓦的桐子林水电站在建。而中游龙头电站两河口电站才刚刚获得核准，预计在2019年之前都不会再有中游电站投产。因此，雅砻江公司的装机容量在未来几年即将进入一个零增长的真空期。

　　另一方面，随着海拔的提高，中游和上游电站的建设难度将有所加大，成本上升导致未来盈利增幅不一定能跟上装机容量。公司指出，受开发条件限制，移民费用增加等因素影响，后续水电站建设成本将会提高，对建设资金的筹措、投产后的效益都会带来影响。

　　从业绩目标上，我们也可以看出公司的谨慎态度。川投能源表示，2015年，公司力争实现发电量33.44亿千瓦时，净利润31.81亿元，利润目标较去年实际数低近9%。

　　瑞银证券认为，受益于大坝放水和增值税返还，一季度是雅砻江今年的利润增速高点，而二季度和四季度同比难有增长。明年由于税收优惠幅度开始降低，雅砻江水电利润出现下滑的可能性很高。

　　发改委下调火电电价 比价效应或带来调价压力

　　目前水电并无类似火电的煤电联动调整机制，雅砻江电站的上网电价主要按照售电地区的平均水平设定，实际上参照火电电价。例如锦屏一级、锦屏二级、官地梯级水电站统一送江苏省、重庆市和四川省的上网电价为平均每千瓦时0.3203元(含税)，发改委批复的电价水平就为0.3203元。这显著高于四川当地水电0.288元的标杆电价水平。

　　随着火电过去的2次下调电价，目前公司锦官电站送江苏的上网电价加上输电费后与落地端电价存在0.01-0.02元的倒挂。近日发改委更宣布下调全国燃煤发电上网电价平均每千瓦时0.02元，虽然未直接涉及水电电价调整，却进一步加大了公司外送电价的下调压力。

　　中信证券指出，若严格按照落地端倒减重新理顺，外送部分电价降幅可能在每千瓦时0.03-0.04元，预计影响雅砻江净利润10亿元，影响川投能源今年每股收益0.08元。

　　资产注入已启动 机构期待更大改革动作

　　虽然雅砻江增长暂时放缓，但去年以来国企改革大幕开启，市场对于公司的资本运作动作也十分期待。去年12月，川投集团已经启动了把川投电力注入上市公司的事项，1月份获得了四川国资委的批准。但该项交易规模并不大，约为5亿元，川投电力2013年盈利为3870万元。

　　中信证券表示，川投能源提出在继续做强做大雅砻江等大水电清洁能源主业的基础上，要探索投资产融结合项目或金融项目，探索投资售电平台，收购投资配电资产，投资高新技术产业和项目等新领域，开辟多渠道利润来源，未来的具体措施值得期待。（全景网/成亮）

　　作者：成亮