思源电气发布2014 年一季报：报告期内实现营业收入4.21 亿，同比下降19.36%；实现归属净利润867 万，同比下降65.15%。1-3 月基本每股收益为0.02。公司预计半年报归属净利润为1.07-1.39 亿，同比增长0-30%。公司同时公告对外投资：1)下属子公司投资564 万在香港设立全资子公司，为海外业务提供支持；2)2500 万收购思源清能少数股东权益，使其成为全资子公司。

　　事件评论

　　收入确认节奏影响致一季度下降，占比较低对全年指示意义有限。公司一季度业绩下滑情况与年报中预告一致。利润变化幅度高于收入，主要是因为毛利率下降5%。判断毛利率变化原因主要是公司增长较快的gis 产品盈利能力还较低，导致总体毛利率出现结构化调整。预计今年该产品放量，毛利率可增至25-30%水平，从而维持总体盈利能力稳定。公司13 年结转订单创新高，而一季度下滑，主要是因为宏观经济影响下，电力系统交货整体放缓，且一季度本身就是电建淡季。维持全年业绩良好增长判断。

　　去年四季度新增订单超预期，结转今年订单创历史新高。预计收入增速将逐级抬升。公司去年前三季度新增订单33.7 亿，同比增长仅7%。但在4季度，公司凭借在传统产品(隔离开关、断路器等)市场强大的销售能力以及新产品(GIS)的放量，单季新接订单16.86 亿，同比翻倍。特别是公司今年在GIS 市场实现巨大突破，110kv 产品保持高份额，220kv 产品放量，全年新增10 亿。考虑到公司结转14 年的订单高达33.5 亿，远超去年24.9 亿水平。预计公司收入增速后续将出现抬升。

　　网外市场开拓将维系公司14 年增长。思源产品主要覆盖高压一次，且种类较多。考虑到当前电网投资主要增长点在特高压及配网端，公司算不上弹性最大的标的。但我们也必须承认，思源凭借强大的省网销售能力，积极的新产品投入以及对行业的专注，不断实现了超预期的增长。判断14年公司新增订单及业绩增速会高于年报中经营目标。GIS 及网外市场都将是其突破重点。

　　预计思源电气14-15 年EPS 分别为0.79/1.00/1.23 元，对应估值为18/14/12 倍。经过前期调整后，公司目前已具备较强安全边际，给予推荐评级。

(责任编辑：DF081)