锆英砂成本快速上涨，第一大产品锆刚玉毛利率下滑明显。公司收入增长远快于利润的原因在:①占熔铸锆刚玉原材料成本近一半的锆英砂价格自去年三季度以后迅速上涨。去年价格约8000多元/吨，目前达到2.1-2.3万元/吨，最高涨幅约200%。一季度熔铸锆刚玉毛利率仅21%，较去年的25.9%下滑约5个百分点。公司近期开始上调熔铸锆刚玉产品售价，预计能把一半的成本涨价转移出去，但该产品毛利率下滑仍不可避免。②水泥用耐材占比提升，拉低总体利润率。
二季度公司盈利情况已较一季度有所好转。二季度公司实现收入3.22亿元，归属母公司净利润为1740万元，环比增长36.6%。我们认为这主要得益于熔铸锆刚玉开始提价，以及公司通过技改后高端产品熔铸氧化铝产能增加约一倍所致。预计下半年盈利情况有望进一步好转。
玻璃耐材产品结构优化，水泥耐材产能持续扩张。①玻璃耐材方面，公司上半年将湖南两条熔铸锆刚玉线技改为熔铸氧化铝，氧化铝产能增加2500吨至5100吨。目前合同额饱满，预计全年销量可超过4000吨。而湖南3万吨硅质耐材也于今年4月投产，目前仍在调试。②水泥耐火材料方面，公司以收购方式扩大规模。上半年收购郑州瑞泰以及安徽宁国开源电力耐磨材料公司，可增加2万吨碱性耐材、2万吨铸球铸件产能。预计未来公司仍将通过收购加快水泥耐材规模的扩大。
今年水泥耐材业绩占比仍将上升，营业利润占比有望达35%-40%。
财务压力增大，3亿元短期融资券将缓解短期资金需求。公司目前现金流仍较为紧张，1季度末负债率达到58.4%;再加上央行不断加息，财务压力增大。公司拟募集3亿元的短期融资券，预计将于三季度完成。但公司要解决长期扩张所需要的资金来源，不排除其它融资方式。
维持“推荐”的投资评级。我们预计公司2011至2013年收入12.1亿元、14.3亿、16.1亿元，每股收益为0.57、0.67与0.75元。给予“推荐”的投资评级。
风险提示:成本转移能力、新增产能销售市场的开拓与盈利情况。
【