2015年，市场上国企改革主题大热，国企改革指数（399974）从2014年12月29日的1405点，飙升到2015年6月15日的2658点。彼时，国企改革主题基金群起发行，达到16只。两年过去了，这16只基金业绩如何？

　　十余家基金公司两年前追高国企改革

　　主题大热高估时蜂拥发行不可取

　　这16只基金发行容易，管理起来颇为辛苦，正收益有限，负收益居多。

　　根据wind数据，这16只基金中，7只正收益，9只负收益，净值平均下跌-7.68%。业绩最好的一只为华安国企改革基金，各种控风险，选牛股，截至2017年4月27日，收益15.1%，业绩最差的长盛国企改革基金，成立以来亏损53.9%。

　　农银国企改革、国泰央企改革、兴业国企改革、交银国企改革等基金表现相对较好，分别获得了11.17%、10.00%、6.4%、3.1%的正收益，这些正收益来之不易，但投资者可能并不领情，毕竟两年时间过去了，年化收益最高的仅仅5.5%。

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　　数据来源：新浪基金更新日期：2017-05-03

　　易方达国企改革、南方中证国企改革、博时国企改革等收益告负，跌幅在20%以上。他们有理由免责，因为这期间，国企改革指数跌幅巨大，比大盘还要大，他们管理基金千辛万苦，可能获得了不少超额收益。

　　但没有正的绝对收益，再大的超额收益，又有何意义呢？

　　数据来源：新浪基金，wind 数据时间： 2017-04-27

　　为什么亏损最大者亏损会如此大

　　亏53%和赚15%如何炼成

　　如果投资者在2015年5月13日买入长盛国企改革基金，截至2017年4月27日，净值只剩0.461元，下跌达53.9%。但如果2015年6月11日买入华安国企改革基金，收益则为15.1%，2015年5月25日买入交银国企改革，收益为3.1%。

　　数据来源：新浪基金，wind 数据时间： 2017-04-27

　　为什么投资者几乎同时买入的同主题基金却不同命，为什么长盛国企改革基金会遭遇如此大的亏损？

　　基金成立在市场高位

　　高位运作，逆势而为，需要更加高超的投研操盘能力，不幸的是，长盛国企改革基金并不具备。

　　除了选择发行运作的时间有误以外，该基金的仓位管理也存在失误，而选股又无突出优势，造成了该基金在市场下跌时跌得多，市场上涨时涨得少，最终导致该基金净值每况愈下。

　　而其他两只相同的主题基金，虽然成立时间也颇为相近，但都将净值稳定放在头等重要位置，有的通过敏锐的仓位控制减少了下跌，有的通过出色的选股能力放大了阶段收益，获得了正收益。

　　首先，长盛国企改革基金最大的错误就是选择了股市高位发行成立基金，建仓起始日后的第十天，股市达到5178最高点位。该基金成立后的一个月还处于建仓期，2015年7月3日当日，该基金净值由1元变成0.661元，期间下跌33.9%，到2015年9月份第三季度末，这个数字变成了0.535元和下跌46.5%。

　　下挫容易上涨难，基金如果跌幅过大，要想恢复净值需更高幅度的上涨。比如该基金净值由1元下跌到0.661元，只跌了34%，但如果要恢复1元买入的净值，则需要上涨51%。

　　可见，该基金选择成立点位的第一步就错了。不过，虽然第一步走错，如果下一步的措施得当，还有力挽狂澜的可能性。

　　几乎与此同时，由基金经理沈楠管理的交银国企改革基金先于十天成立了，他的第一步也错了，但他是如何控制损失的呢？

　　快速建仓一心追涨

　　未确定安全边际

　　如果基金管理人考虑到市场高位的风险，采取缓步建仓的方法，投资者受损失的程度会轻一些，不至于如此惨重。

　　长盛国企改革基金成立后，未考虑到市场正处于高位，投资者情绪正处于亢奋期，没有发挥专业投资者的控风险作用，未控制股票组合的安全边际为投资者避险，反而与散户无异，快速建仓，一心追涨，导致股市大幅下挫时，眼睁睁看着净值下跌。

　　A股市场滩多险多，不是慢牛市场，经常大涨大跌，或指数震荡、内部呈现结构性行情，在基金建仓初期，首先考虑的不应该是博取收益，而应该是防风险和确定安全边际，特别是在市场风险大大高于收益的时刻。

　　有水平、负责任的基金管理人，会先建立收益的安全垫，再去博收益，而不是一步就将仓位打满，碰到下跌，再无脑砍仓。

　　晚于长盛国企改革基金10天成立的交银国企改革基金，截至2015年9月30日，仅下跌7.33%，而同期长盛国企改革基金下跌46.5%。

　　数据来源：新浪基金，wind 数据时间： 2017-04-27

　　交银国企改革基金在与投资者交流的季报中分享了自己的操作心得，他表示，“报告期内，本基金……仍处于建仓期中，因此在结合后市判断时采取了相对保守的建仓策略，取得了一定成效。”

　　在股灾第二次时，交银国企改革基金又敏锐地及时降低了仓位，降低了损失。他在定期报告中谈到，“本基金于2015年年底结束建仓期时主动提高仓位，同时2016年年初由于遭遇持续较大额度赎回被动仓位也有所提高，因而在2016年年初的市场大跌中净值有所损失。”

　　我们可以看到，交银国企改革基金的基金经理沈楠在市场高位时期管理基金有一套，他上任管理两只基金时，市场都在高位，但他获得了不错的任期涨幅。

　　基金净值稳定上升至关重要

　　是基金正常运作的基石

　　上述获得国企改革主题业绩第一的华安国企改革基金首任基金经理之一、华安基金投资研究部高级总监杨明2015年2月9日撰写的《对价值投资的一点思考》一文中，对基金净值管理有深刻论述，值得基金管理者们学习参考。

　　“净值稳定上升至关重要。它能够使资金提供者和资产管理者不至于过于受到等待的煎熬，心态更加平稳，从而使投资价值、长线持有的理念得到更好的坚守。”

　　仓位管理存在失误

　　大起大落跌多涨少

　　追涨杀跌，仓位变动大，跌得多，涨得少。可以看出，长盛国企改革基金仓位管理比较随意，经常随着市场大升大降，季度仓位变动百分点都在20-30%之间。

　　在2015年，市场点位高的时候，仓位也高，而在2016年，市场点位相对低的时候，仓位反而下降。

　　反观交银国企改革基金，在两次市场大幅下跌时候，将仓位降低到较低位置。而在市场稳定时，也能够提高仓位，放大收益。

　　从长盛国企改革基金的季度收益表可以看出，除了2015年4季度，该基金在2015年2、3季度、2016年1、2季度四个季度业绩都大大落后于业绩比较基准。

　　数据来源：新浪基金，wind 数据时间： 2017-04-27

　　选股无突出优势

　　选股、组合管理、仓位管理未有机统一

　　仓位升降不是单纯地降仓或升仓，而是将选股与仓位升降有机结合起来的。

　　除了单边下跌的市场需要提前系统性地降低仓位，A股经常表现为结构性行情，这就可以通过选股、通过建立优秀有效的股票组合来达到争取收益、分散风险的目的。

　　在震荡市，平衡风险与收益，绩优基金经理们各有高招。

　　中欧新蓝筹基金经理周蔚文通过精选行业精选个股来增厚收益。“发挥各行业都做过多年研究的优势，深入研究，精选行业，寻找存在明显的行业投资逻辑的中长期机会。” 基金经理周蔚文管理的中欧新蓝筹基金，任期6年收益132.02%，表现出了持续的高收益。

　　华安国企改革基金经理杨明则通过高标准的选股选到难以再显著下跌的股票组合来博取收益。“虽然（个股股价）回升时机不明，但组合投资把单个股票回升时机不明朗的状况加以分散，以提高在每个时间点上出现回升事件的概率，通过组合中个股轮流出现价值纠正而驱动净值稳定上升。”华安国企改革基金通过选股，在2015年4季度获得了40%的季度收益，同期业绩比较基准收益仅为13%。

　　交银国企改革也在2016年3、4季度获得了11%的相对高收益。

　　数据来源：新浪基金，wind 数据时间： 2017-04-27

　　华安国企改革基金经理杨明还指出，“组合投资并不是均匀分配资金，而是要兼顾投资价值的大小、等待时间的长短、净值稳定上升的要求三者的平衡，不断进行动态优化，以实现投资收益与投资体验的良好互动，最终达成卓越的长期绩效。”

　　（伯译/文）